2024-03-18
日本退出負利率進入倒計時
突然間,華爾街上預測早日減息的死硬派一起消失了。美國經濟的衰退風險比他們想象的要小,科技發展的速度比他們想象的要快,加上通脹回落出現曲折,分析員們更加領會到祖訓:「不要和聯儲局作對」(don't fight the Fed)。痛定思痛,市場對今年減息的預期,終於下調到3碼,向美國聯儲局點陣圖看齊。
上周美國兩年期國債收益率累計上升20點,收益率曲線中軸大幅上移,美債市場皈依在聯儲局前瞻性指引之下,市場與聯儲局對利率前景的看法出現罕見的一致。美股則在歷史高位附近整固,歐洲股市造好。德國經濟不景,意大利縮減赤字有成效,意大利和德國的國債收益率差收窄。日經指數向上,港A股大幅反彈。能源和多數大宗商品價格明顯上漲。金價大漲,比特幣價格在高位盤整。
全球最後一個負利率國家行將改變其利率政策,日本銀行已經準備好推進利率政策正常化。連合(日本勞動組合總連合會,日本最大的工會)公布,今年大企業平均漲工資5.3%,vs去年的3.8%和市場預計的4.5%至5.0%。連合成員的行業及企業也紛紛透露好過預期的加薪幅度,這是日本地產泡沫破滅後30年來最積極的漲薪。
如此漲薪,有望打破日本長期以來的通縮預期,製造出加薪-消費-通脹-再加薪的良性迴圈,改變企業和消費者對未來經濟前景的看法。首相岸田第一時間自我慶祝,在演講中確認國家已經擺脫「砍成本」的陷阱,經濟進入正面趨勢。民望低迷的岸田政府迫切需要這個改變,失去了30年的日本經濟迫切需要這個改變。
超預期的漲薪,為日本銀行修改其貨幣政策掃清了最後障礙。筆者相信,首先日本貨幣當局有很大機會在本周二(19日)的會議上作出決定,逐步推進貨幣環境正常化,政策利率可能上調到0至0.1厘。其次,貨幣環境正常化和加息不完全一樣,估計日本銀行擺脫負利率環境後,未必急於繼續加息,畢竟通脹形勢尚未穩定,經濟增長也不理想。最後,市場利率已經早過政策利率先向上移了,去年4月兩年期JGB收益率為-0.79厘,如今為+0.19厘。
日本銀行很大機會在周二的會議上作出決定,逐步推進貨幣環境正常化。(AP)
除非聯儲局在減息政策上有出乎意料的變局,日圓匯率應該已經見到大底。日圓止跌回升,對日本出口不利,但是對吸引更多海外資金進入日圓資產十分有利。對於海外資金,這是資產升值和幣值升值的一石二鳥。
日本股市已經創出歷史新高,不過日股尚未走出類似美國M7和歐洲G11頭部公司的犀利行情。由於這輪股市由外資主導,ETF和股指期權的影響力較大,日本龍頭企業的資產升值可能繼續跑贏大市。全球基金對日本的資產配置比例已經有所提高,但是不少基金仍處於低配狀態,而日本本土資金的日股配置部位也很低。
繼美國2009年和歐洲2013年後,日本也演繹出一波資產價格升值帶動經濟復甦的故事。美、歐、日均遭遇去槓桿所招致的通縮局面,美歐央行直接通過激進的量化寬鬆政策,用憑空變出的信用化解債務危機,使得資產價格先行反彈,然後經濟逐漸復甦。日本掙扎了30年後,最後通過同樣方法脫困,當然這次的流動性不僅來自日本央行,也來自尋找價值窪地的美國熱錢。
美國總統拜登在國情咨文演說中稱:「我們的經濟令世界仰慕。」的確,去年美國經濟的增長在西方工業大國中是最快的,通脹回落也是最快的,就業市場依然強勁,股市一片火爆。然而,美國選民似乎並不仰慕。據FT-Michigan Ross民意調查,選民認可拜登管理經濟的比率維持在36%,和去年11月時一樣;不認可度就高達59%,比去年11月僅僅降了兩點。
選民不認可拜登政府的原因,一是通脹,二是赤字。平時老百姓衣食住行所感受到的物價上升,遠比CPI數字更嚴重。儘管產品和能源價格下來了,服務業漲價依然觸目驚心,而且愈來愈多廠家變相漲價。超市消費品不漲價但是分量小了,工資漲了但是購買力弱了,GDP增長快了但是債務增長更快。
拜登政府在以每100天一萬億美元的速度積累著國家債務,一年接近4萬億。要知道上一任民主黨總統奧巴馬就任時,美國總債務為14萬億美元,美國花了234年才積累下14萬億債務,拜登一個任期就可以超出。這些債務基本上是靠聯儲局量化寬鬆政策埋單,而憑空產生的流動性,製造出通貨膨脹,製造出一場劫貧濟富的財富再分配。
從目前的經濟形勢來看,聯儲局已經擁有了減息的空間,但是並沒有感受到減息的迫切性、必要性。通脹達成政策目標的最後一英里,充滿著曲折和不確定性,最近的通脹和就業數據充分反映了這點。經濟並不是聯儲局需要減息的原因,財政赤字才需要減息。如果有點金融事件,聯儲局的政策轉向就可以更堂而皇之出場了。
本周FOMC會議中,預計決策層會對未來的加息路徑作一次交代,應該會延續「年中啟動、緩慢推進」的基調。市場在經歷了一年半與監管的博弈之後,終於決定放棄倔強,準備今年減息3碼。筆者認同年中減息,這是降低債務成本所需的,也認同下半年減息3碼,不過有多少空間減息,取決於有沒有金融事件發生。今年以來,美國公司債違約數量,乃是2009年金融危機以來最高。
本周被央行會議所主導,1)聯儲局FOMC會議上,預計提出減息的大致方向和時機,預告減小縮表的力度(QT tapering),並發布最新的利率點陣圖和宏觀預測;2)在日本銀行的會議上,預計收益率曲線管理的區間再擴大,重點在政策利率會不會調高到0或0.1厘;3)英格蘭銀行例會上,政策利率估計維持不變,不過在投票分布上,應該會有更多成員傾向減息。除了央行言論,英國CPI、中國零售和工業生產、日本核心通脹也值得關注。
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